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【行業·建筑】杜市偉:談融資利率上行對建筑行業的影響

2017-08-29 14:24:38 嘉興裕豐設備安裝有限公司 閱讀

1)成本加成的商業模式使建筑行業受利率影響程度較小,但融資能力差異可加速競爭格局優化。成本加成是建筑行業典型的商業模式,這使建筑企業有著較強的成本轉嫁能力,因此從行業整體上看,我們認為利率上行對板塊影響并不大,比如2011年三季度以后融資成本下行,但建筑企業的業績整體也處于下行趨勢中。但值得提出的是,由于信用評級不同,各企業的融資成本出現一定差異,進而影響訂單承接或項目利潤率等,融資利率上行有助于競爭格局優化。

2)建筑企業的“高負債率”被高估。2016年建筑板塊整體負債率為77.63%,屬于全市場中負債率較高的行業,但值得注意的是,包括應付賬款、應付票據等在內的負債大多是合同期限內并且無需利息支付的債務,因此對建筑板塊來說,有息負債(主要是指短期借款+長期借款+應付債券+其他需要支付成本的流動負債)才是考量建筑板塊對利率敏感性的標準,2016年板塊有息負債率約28.85%,遠低于表觀的負債率。當然只要有負債,利率上行對財務費用等還是產生一定壓力,但相對按照“負債率”指標測算,有息負債率要低很多。

3)融資利率上行在一定程度上反映融資難問題,市場對PPP擔心忽略了業績預期的隱含假設。從某種程度上講,融資利率上行和融資難是同樣一個問題,市場部分投資者擔心PPP邏輯中一個很重要的宏觀背景是“資產荒”,而現在融資利率上行說明出現了“資金荒”。我們認為本次融資利率上行并非是基準利率上行或者準備金上行等政策引發,而是市場可能出現的暫時性流動性緊張,市場資產荒的長期邏輯依然沒變。短期的融資利率上行可能會影響部分存量PPP項目落地進度(主要是指已簽訂合同的項目、利潤率不高的項目等),但我們對PPP板塊的盈利預測已經隱含了“并非所有項目都能落地”以及“并非所有項目同時落地”的預期,否則市場對PPP相關公司的業績預期應該均在數倍式增長了。我們一直強調2017年是PPP訂單與政策共振之年,業績高增長的稀缺性是核心邏輯,目前看融資利率上行并未動搖這個核心邏輯。

風險提示:訂單推遲風險、回款風險、經濟下滑風險。


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